福斯特（603806）：胶膜毛利率再超预期 产品结构持续改善
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红/陈瑶/黄钰豪 日期：2021-01-21
公司20Q4 业绩6.69 亿元，同比+83.3%，大超市场预期：公司发布2020 年全年业绩预告，报告期实现归属母公司净利润15.40 亿元，同比增长60.9%，实现扣非归母净利润14.96 亿元，同比增长85%，其中Q4 归母净利润预计为6.69 亿元，环比增长61.2%，同比增长83.3%，大超市场预期。
Q4 胶膜毛利率及单价双双超预期：公司Q4 胶膜持续满产满销，销量约2.5 亿平方米左右，同比增长26%左右，环比增长14%左右。我们测算公司胶膜业务毛利率在30%左右，环比基本持平，主要原因在于：
胶膜Q4 平均出货单价超预期：Q4 由于EVA 树脂价格快速上涨，EVA 胶膜产品亦两次上调价格，同时叠加POE 占比提升，预计公司Q4 平均出货单价超过10 元/平方米，同比增长超25.0%，环比增长超22%，为14 年至今的最高价。
树脂成本错期：树脂成本占比在90%以上，Q4 树脂市场价17311.5 元/吨，环比Q3 增长48.1%，但由于公司胶膜成本错期约一个季度，因此Q4 报表端成本环比上升比例预计小于30%;（3）POE 占比进一步提升改善盈利：Q4 公司POE+EPE 占比超过30%，环比Q3 持续提升，高毛利率产品占比提升结构性改善盈利。
21 年玻璃供需缓解，双玻提速下公司POE 产品占比有望加速提升。21 年玻璃新产能释放供需缓解，预计21 年行业双玻占比达到40%+（20 年25%+），得益双玻提速，考虑到公司POE胶膜市占率接近70%，公司高价高毛利率的POE 产品占比有望加速提升，推动盈利能力结构性改善。
投资扩产加速，龙头地位强化。截至20 年底公司胶膜产能10 亿平，全年出货约8.5 亿平，预计21 年出货量将同比增长35%+至11.5 亿平米，龙头地位进一步强化。预计到21 年末产能13.5 亿平，22 年末产能17 亿平，龙头地位进一步强化。
21年感光干膜进入量利双升周期：公司感光干膜产品近几年处于快速成长期，19 年仅1400万平米左右，20 年预计5000 万平米+，截至20 年年底，公司已形成2.16 亿平米感光干膜产能，并且配套的碱溶性树脂和丙烯酸酯产能已达产，预计21 年开始公司感光干膜产品将迎来量利双升，贡献业绩增量。
盈利预测与投资评级：预计20-22 年归母净利15.4/20.4/26.0 亿元，同比增长61%/32%/27%，给予2021 年40 倍PE，目标价106 元，维持“买入”评级。
风险提示：政策不及预期，原材料价格上涨超预期等。
黑猫股份（002068）：业绩符合预期 提质增效与精细化工助力成长
类别：公司 机构：财通证券股份有限公司 研究员：虞小波/路辛之 日期：2021-01-21
公司发布2020 年业绩预告。2020 年公司预计实现归母净利润0.95-1.40 亿元，全年扭亏为盈。按此计算，公司Q4 单季实现归母净利润0.91-1.36 亿元，中值1.13 亿元，环比Q3 0.73 亿元增长55%，业绩持续复苏。
炭黑Q4 景气度高，业绩符合预期，预计Q1 业绩继续环比改善。
受益于轮胎需求旺盛及炭黑环保限产，炭黑价格和价差自6 月触底后快速复苏，Q4 景气度高。我们测算Q4 炭黑价差（炭黑-1.5炭黑油，不含增值税）1746 元/吨，相比Q3 增长717 元/吨。按照公司单季度24 万吨炭黑销量计算，净利润增厚约1.3 亿元（25%所得税）。
由于公司是国内最大的炭黑企业，与下游轮胎大客户签订长单较多，因此部分涨价未反映到业绩上。目前炭黑价差仍超过2200 元/吨，我们判断公司Q1 业绩将继续环比改善。
内部提质增效+股权激励，公司经营管理效率边际变化明显。2019年公司首次年度亏损后，通过开发非橡胶用炭黑、降低单耗和循环利用等途径提质增效。按照Q3、Q4 经营情况估算，公司炭黑成本已位于行业内第一梯队。2020 年9 月10 日，公司以2.50 元/ 股向高管和核心技术人员授予1821 万股限制性股票，2021/22/23 年三期解除限售的业绩考核目标为净利润不低于2.12/2.89/4.33 亿元，有助于激发公司积极性。公司经营管理效率边际变化明显。
布局精细化工，提供新盈利增长点。公司与安徽时联合作，出资参股乌海时联（间苯二酚）和山东时联（酚钠盐提粗酚、间甲酚），解决了炭黑生产过程中产生的酚纳盐废水，同时扩展粗酚提纯和酚精制等业务，进一步向煤焦油下游产业链延伸。
我们看好炭黑行业和公司业绩的持续复苏。中长期看，随着经营管理效率的提高和精细化工的布局，公司业绩规模和稳定性也将逐步提高。我们预测公司2020/21/22 年归母净利润1.25/4.33/5.29 亿元，EPS 0.17/0.58/0.71 元，对应现价PE41.8/12.0/9.9 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：炭黑价格下滑，精细化工项目进度不及预期。
