中顺洁柔（002511）：Q3业绩保持快速增长 产品渠道优化升级助长远发展
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：徐林锋/戚志圣/杨维维 日期：2020-11-03
事件概述
中顺洁柔发布2020 年三季报，2020 年前三季度公司实现营收55.55 亿元，同比增长15.26%;归母净利润6.72 亿元，同比增长53.42%;扣非后净利为6.62 亿元，同比增长55.28%。三季度单季度公司实现营收19.39 亿元，同比增长17.70%，归母净利润2.19 亿元，同比增长34.41%;扣非后净利为2.15 亿元，同比增长37.51%。
分析判断：
收入端：Q3 业绩增长稳健。
公司前三季度营收保持较快增长，主要系受疫情影响，消费者的消费习惯有所改变，公司湿巾等品类产品销售良好，电商渠道快速增长。虽然因为浆价保持低位运行，行业新产能投产以及小企业复工，行业竞争加剧，部分企业向下调价尝试争取更大的市场份额。但Q3 公司收入依然保持着较为快速的增长，表现出较强的市场竞争力。另外一方面，公司电商和新零售依然取得不错的进展，叠加海外疫情有所反复，生活用纸需求有望持续爆发，公司后续收入增速有望加快。
利润端：前三季度毛利率有所提升，费用率小幅上行。
盈利能力方面，公司2020 年前三季度毛利率为46.63%，同比提升8.34pct，毛利率的提升主要是由于今年海外木浆价格持续在底部震荡，成本端相较于去年有较大幅度的下降。同时，公司高毛利品类占比继续提升。净利率为12.09%，同比增长了3.01pct，净利率的增长不如毛利率主要是因为费用率有所提升。公司的费用率为31.55%，同比提升4.68pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升4.56/0.84/0.02/-0.73pct 至24.16%/5.11%/2.48%/-0.2%。单季度看，2020 年Q3 公司毛利率为46.70%，同比提升5.33pct，环比下滑1.15pct。净利率为11.29%，同比提升1.40pct，环比下滑了2.55pct。公司2020 年Q3 的期间费用率为32.43%，同比提升3.21pct，环比提升1.10pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升5.02/0.26/-0.89/-1.18pct 至25.48%/5.06%/2.41%/-0.52%。
其他重要财务指标。
截至2020 年9 月30 日，公司持有货币资金较2019 年末增加3.4 亿元，增长48.26%，主要系本报告期内公司销售收入增加所致;短期借款较2019 年末增加2.6 亿元，增长1790.55%，主要系本报告期内公司向银行短期借款增加所致。经营活动产生的现金流量净额较2019 年同期减少6.3 亿元， 下降60.44%，主要系本报告期支付材料款及支付各项税费增加所致。
股权激励计划落地。
公司《2018 年股票期权与限制性股票激励计划》首次授予的限制性股票及股票期权第一期于2020 年6 月8 日解除限售，本次解锁的激励对象共计533 人， 解锁的限制性股票数量5，593，428 股，占当时公司总股本的0.43%。首次授予的股票期权第一期自2020 年6 月10 日起开始行权，采取自主行权模式，符合行权条件的激励对象共计2，522 人，可行权的股票期权数量为3，431，505 份，行权价格为 8.572 元/份。截至2020年9 月7 日，公司办理完成了首次授予部分限制性股票第一个解锁期涉及241 名激励对象已经授予但未解锁合计802，722 股限制性股票的回购注销手续。
投资建议
渠道持续下沉、产品结构优化、产能释放将有效驱动公司成长，浆价维持在低位震荡亦将带来利润端弹性。考虑到公司在个人护理领域的持续拓展以及海外疫情有所反复，我们维持对公司的盈利预测2020-2022 年营收为79.21/93.88/110.78 亿元， 归母净利润为9.05/10.97/12.96 亿元， 对应EPS0.69/0.84/0.99 元，对应PE 分别为31.11/25.67/21.73X，继续维持 “买入”评级。
风险提示
1）原材料价格波动。2）市场拓展不及预期。3）产能扩张不及预期。
兴业银行（601166）：季度息差继续回升 营收保持稳健业绩负增放缓
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：刘志平/李晴阳 日期：2020-11-03
事件概述
兴业银行披露2020 年三季报： 公司前三季度实现营业收入1517.83 亿元（+11.11% ， YoY） ， 归母净利润518.75 亿元（-5.53%，YoY）。三季度末资产余额较年初增长6.6%，存款和贷款余额分别较年初增长5.6% 、12.3% ; 三季度末不良贷款率1.47%（0bp，QoQ），拨备覆盖率211.69%（-3.28pct，QoQ），资本充足率12.62%（-0.11pct，QoQ）。
分析判断：
公司三季度核心盈利能力表现稳健，一方面资产结构的优化调整下，息差同环比回升幅度进一步走阔，另一方面手续费净收入保持高增速对营收形成支撑。虽然前三季度业绩受增提拨备影响仍然负增5.5 个百分点，但环比看负增程度改善，且Q3 单季业绩增速已经转正。
营收端延续稳健增速，拨备多提但力度边际放缓叠加税收因素，带动单季利润实现正增
公司前三季度营收增速11.1%，延续了上半年11.2%的稳健趋势， 其中利息净收入增速进一步提升至13.5%（ 上半年为10.2%），得益于公司金融市场和综合金融服务优势，手续费净收入增速保持27.4%的快增。减值同比多提41.5%致归母净利润负增5.5%，但环比上半年趋势回升3.7pct，主要是计提力度边际放缓（Q2、Q3 减值计提分别同比增85.7%、40%），叠加税收效应正贡献拉动。
单看三季度，净利息收入和手续费净收入19.9%、25.7%的高增速弥补了非佣金交易收入负增扰动，贡献营收和PPOP 增速分别为10.9%、14%。总体公司营收端稳健，延续了上半年良好的表现。
三季度零售贷款多投放，资产结构持续调整，息差回升幅度走阔
公司今年以来持续加大信贷配置力度，三季度末存贷款规模分别较年初增长5.6%、12.3%。具体来看：
1）资产端：三季度信贷投放平稳，在上半年增长9.6%的基础上环比再增2.45%， 带动资产端贷款占比环比提升0.6pct 至50.9%。结构上，伴随零售信贷需求的修复，三季度公司信贷增量主要由个贷贡献，零售贷款占比环比提升1.5pct 至42.6%。
2）负债端：公司三季度债券规模环比增12.9%，弥补存款规模环比减少2.5%，或是抓住低利率环境窗口期增配了主动负债。
3）得益于高收益零售贷款的投放，资产端持续的结构调整，以及受益于流动性宽松，公司息差有明显修复，根据期初期末余额均值测算的Q3 单季净息差环比明显回升，且幅度走阔。
不良率环比持平，加大计提核销力度做实资产质量截至三季度，公司不良贷款率1.47%环比持平，关注类贷款占比1.69%，环比小幅提升2BP。三季度公司依旧保持较强的拨备计提和不良核销力度（前三季度累计减值计提587 亿，已经超过2019年全年规模;累计核销441 亿，较2019 全年多增20.8%），整体资产质量保持平稳。拨备覆盖率环比小幅回落3.28pct 至211.69%。随着宏观经济的修复，不良生成压力有望边际缓解。
投资建议：
公司三季报亮点在于资负结构调整优化下的息差修复进一步走阔，带动净利息收入稳健增长，叠加公司在金融市场和综合金融方面优势下的手续费收入的较好表现，整体营收表现稳健，拨备多提但节奏趋缓释放了部分利润，单季归母净利润增速转正。鉴于公司三季报业绩表现，以及公司拨备计提力度边际放缓，我们调整公司盈利预测，预计2020 年、2021 年、2022 年归母净利润分别为622.18亿元、664.91 亿元、719.47 亿元，对应增速分别为-5.5%、6.9%、8.2%（原假设分别为-8.8%、7.9%、12.8%）;对应PB 分别为0.69倍、0.63 倍、0.58 倍，维持公司“买入”评级。
风险提示
1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险;2、公司的重大经营风险等。
