三一重工(600031)公司投资建议

三一重工（600031）公司投资建议

预计公司2020-2022 年收入分别为879.33、990.47、1086.88 亿元，同比分别增长16.2%、12.6%、9.7%；2020-2022年归母净利润分别为152.14、177.01、198.37 亿元，同比分别增长35.8%、16.3%、12.1%，对应9 月21 日市值的PE 分别为14.0、12.1、10.8 倍。基于我们对行业的成长性判断，对公司头部地位的认可，以及考虑数字化、智能化给公司带来的二次蜕变，按照2020 年20 倍PE 给予目标价35.91 元/股，维持“买入”评级。

公司8 月份挖机市占率再创新高，彰显产品竞争力今年3-5 月份，国内挖机需求火爆，行业平均每月销量达4.21 万台。但公司因产能有限，而且放弃了一部分低资质客户，导致市占率短暂下滑到25%附近。8 月份，行业挖机销量回归2.09 万台的次高水平，公司市占率为29.36%，同比提升3.47pct，创造历史新高。纵观过去近15 年，公司挖机市占率平均每年提升2pct，产品竞争优势日益凸显。展望未来，对标卡特彼勒在美国本土市场40%的市占率，我们认为公司未来5 年里，在国内挖机市占率有望达到40%。

公司数字化与智能化在全球工程机械企业中领先①公司近年来始终坚持数字化和智能化转型。高研发投入是三一重工数字化和智能制造的直接推动力。公司近三年研发支出CAGR 为61.07%，2019 年研发支出为46.9 亿元，是2012 年行业景气高点的1.85 倍。在数字化和智能化的推动下，公司员工数大幅降低，人均创收大幅提升。2019 年公司员工数为1.845 万人，仅是2011 年员工数高点的30.2%。2019 年公司人均创收为410万元/人，是2012 年的3.05 倍，近三年CAGR 为34.33%。

②公司数字化和智能化到了质变的拐点。公司18 号灯塔工厂降本增效成果显著，与改造前相比，可以实现产能提升50%，工人数量下降50%，生产周期缩短50%，同时产品质量大幅度提升。

公司灯塔工厂已经形成标准的1.0 阶段，正处于全面铺开之中。

今年要开展22 个工厂的灯塔化改造，明年开展所有的厂房改造。

改造完成后，公司竞争力不可同日而语。

展望未来，中国工程机械行业成长性大于周期性①国内市场，基建需求将维持平稳，人口红利逐步消失，工程机械替代人的效应会更加明显。2019 年中国的城市化率为60.6%，仅相当于日本1957 年水平。未来人口向城市的持续汇聚是我国城市化建设和投资的长期驱动力。然而根据我们研究，目前中国正在面临人口年龄结构的加速老化（与20 年前日本相似）。未来基建需求与劳动力的错配，将加大中国在城市化建设中对于工程机械的应用，工程机械持续成长性可期。

③海外市场，布局已经初步完善，后疫情时代有望加速增长。近年来，随着产品竞争力的增强和渠道布局完善，中国工程机械海外收入规模持续上升。2009 年，中国工程机械海外出口金额为77 亿美元，2019 年达到243 亿美元。但是从占比来看，中国海外市场收入占比始终维持20%-30%，与日本60%的海外占比相差甚远。此外，在上半年疫情影响下，中国工程机械在一带一路国家市场份额快速提升。例如，三一重工上半年在多个东南亚部分国家市场挖机份额跃居第一位，实现弯道超车。后疫情时代，中国工程机械海外市场收入有望加速增长。

风险提示

宏观政策变化的风险；固定资产投资下降的风险；市场竞争加剧的风险