神火股份(000933)盈利预测与估值

盈利预测与估值：我们预测公司2020-2022 年实现归属于母公司股东的净利润分别为6.98/10.17/13.33 亿元，同比分别-48%、+46%、+31%，折合EPS 分别是0.37、0.53、0.70 元/股（未考虑非公开发行增加股本事项，非公开发行预计增加股本约20%），当前股价（4.98 元/股）对应PE 分别为13.6/9.3/7.1 倍，基于公司资产质量提升，主营产品盈利能力明显增加，维持“买入”评级。

事件：公司发布2020 年前三季度业绩预告，2020 年1-9 月，公司实现扣非后归母净利润为2.94 亿元，较上年同期扣非后归母净利润（追溯前）亏损2.91 亿元增加5.86 亿元，增幅200.96%，实现归母净利润预计为4.89 亿元，较上年同期归母净利润（追溯前）25.23 亿元减少20.34 亿元，减幅80.62%。

2020 年第三季度，公司实现归母净利润2.76 亿元，较上年同期（追溯前）同比减少87.7%，环比上升59.28%；实现扣非后归母净利润1.52 亿元，较上年同期亏损0.47 亿元（追溯前）同比增加2.0 亿元，环比上升107.07%。

前三季度公司归母净利润下滑，主要是因为上年同期公司转让山西省左权县高家庄煤矿探矿权、河南神火光明房地产开发有限公司100%股权导致非经常性收益较大所致。前三季度公司扣非净利润实现大幅增长，主要原因如下：

（1）新疆神火电解铝受益于氧化铝、阳极炭块价格下跌，同比增加归母净利润3.0 亿元。2020 年前三季度，新疆神火实现利润总额7.75 亿元，同比增加3.95 亿元，第三季度实现利润总额3.84 亿元，环比增加1.88 亿元。受氧化铝、阳极炭块等大宗原材料价格同比大幅下降等因素影响，电解铝产品的完全成本同比减少759.71 元/吨，同比增加利润总额4.29 亿元；电解铝产品不含税售价同比下降59.72 元/吨，同比减少利润总额0.37 亿元；受上述因素影响，同比增加归属于上市公司股东的净利润3.0 亿元。

（2）泉店煤矿效益煤量、价齐升，同比增加归母净利润0.63 亿元。兴隆矿业下属泉店煤矿根据煤质和赋存条件变化情况，及时调整优化产品结构，效益煤产量增加，煤炭产品不含税售价同比增加73.73 元/吨，同比增加利润总额0.84 亿元；煤炭产品的完全成本同比减少23.26 元/吨，同比增加利润总额0.26 亿元；受上述因素影响，同比增加归属于上市公司股东的净利润0.63 亿元。

（3）汇源铝业停产减亏，同比增加归母净利润1.92 亿元。受氧化铝市场价格走低、铝矿石供应难度加大及生产设备性能不佳等因素综合影响，河南有色汇源铝业有限公司生产线已于2019 年底全部停产；河南有色汇源铝业有限公司前三季度无产量，经营性利润总额同比减亏2.59 亿元，影响归属于上市公司股东的净利润1.92 亿元。汇源铝业正进行破产重整，公司拟引入战略投资者向汇源铝业注入适量资金，以保证汇源铝业破产重整后能够进行正常的生产运营。

云南神火9 月底完成过户，贡献0.59 亿元归母净利润。云南神火过户手续已于2020 年9 月30 日办理完成，公司持有云南神火的股权已由32.21%增至43.40%。同时，神火集团已将其拥有的云南神火全部表决权委托于公司，公司成为云南神火控股股东。云南神火前三季度实现利润总额1.91 亿元，影响归属于上市公司股东的净利润5，865.70 万元。

云南水电铝项目水电成本低廉、环保容量大、区域优势凸显。云南神火于2018 年成立，其90 万吨水电铝一体化项目2018 年7 月开工建设，目前一系列 45 万吨已于今年9 月初全部通电启动，二系列计划于2021 年2 月底通电启动。电力成本方面，云南水利资源丰富，水电成本较低，公司前五年水电电价按照0.25 元执行，第六年期逐年增加1.0 分/度，直至0.3 元/度封顶。

区域优势方面，项目位于富宁县，上游靠近广西等氧化铝资源丰富地区，下游靠近广东、东南亚等地，产业链集群，运输成本有望得以控制。云南神火项目有望延续公司打造低成本电解铝产业链的思路，深耕电解铝产业

风险提示：在建项目不及预期风险；煤矿安全风险；电解铝行业下游低迷风险。