科前生物(688526)股票目标价48.65 元

盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为1.39 元、1.77 元、2.04元，对应动态PE 分别为28/22/19 倍。参考行业其他公司2021 年平均PE 为31 倍，考虑到下游需求增长及公司非强免苗龙头地位，合理溢价予以2021 年35 倍PE，首次覆盖给予“买入”评级，目标价48.65 元。

推荐逻辑：1）生猪养殖作为公司产品需求端，生猪存栏量恢复，2021Q1 同比增长近30%，且规模养殖场比例逐渐提升，防疫重视程度提高带动动保产品需求增长；2）兽药行业集中度有望进一步加强，公司猪伪狂疫苗市占率近30%为行业第一，具有龙头优势；3）非瘟与“禁抗”促进动保业绩推动因素转变，非强免疫苗需求增加，公司2021Q1 营收同比增长82.3%。

下游生猪养殖顺利恢复，存栏量提升与养殖结构优化双重因素推动动保行业市场需求提升。2021 年一季度末全国生猪存栏量41595 万头，同比增长29.5%，能繁母猪存栏4318 万头，同比增长27.7%，恢复至正常水平九成；政府环保要求与非洲猪瘟等突发情况促进规模化养殖快速发展，十家上市猪企生猪出栏量占总体比例由2019 年的8.3%增至2020 年的10.4%，不同的大型养猪场防疫费用占直接成本比例波动幅度较小，最低5%左右，最高可达10%，因其防疫重视程度高，动物保健产品需求也将随之增长。

兽用生物制品行业集中度有望进一步提升，公司注重研发产品推陈出新，有望进一步扩大市场份额。2019 年兽药行业企业数量为1632 家同比减少4%，生物制品企业前十2019 年销售总额占比达54.4%，但较发达国家仍存在提高空间；公司2019 年国内非国家强制免疫兽用生物制品市场销售收入排名第二、在非国家强制免疫猪用生物制品市场销售收入排名第一，猪伪狂犬病疫苗、猪细小病毒病疫苗、猪胃肠炎、腹泻二联疫苗等多项产品市场占有率第一，且拥有国家企业技术中心、农业农村部企业重点实验室、博士后科研工作站等多项资质，建设多样研究平台，更新产品争取技术领先于行业，产品领先于需求。

非洲猪瘟疫情以及禁抗工作顺利推进，促进短期动保行业格局发生改变，公司把握时机发挥“产、研、销”三位一体优势，业绩向好。非洲猪瘟得到有效控制但在针对性疫苗问世前防疫重视程度不减，且因生猪抵抗力受影响，对于并发症相关产品需求增长；“禁抗”政策使得饲料端无法使用抗生素，为保证养殖效率养殖户对于非强制免疫病预防态度积极，在此基础上动保行业业绩支撑以及高景气度的核心逻辑发生改变，我们认为在未来1-2 年的时间维度内，动物保健相关业绩的主要驱动因素将由生猪存栏量的恢复以及类似口蹄疫疫苗等大单品的市场占有率转变为非洲猪瘟的防控以及“禁抗”工作的顺利推进。短期内动物保健行业市场空间的扩容并不完全依赖于下游生猪存栏量升的周期性波动。公司产品矩阵丰富，猪伪狂疫苗2019 年市占率达29.2%，可同时提供猪伪狂活疫苗以及灭活苗，在毒株提取技术方面优势明显，采用我国本土分离的猪源性地方流行毒株，因而产品适应性与免疫原性更强，更适用于我国本土生猪养殖；公司坚持“直销+经销”两相结合的体系拓展服务半径，针对大、中、小型养殖场拥有不同策略，发挥产品与服务双重优势持续拓展业务。

风险提示：非洲猪瘟疫情；产品市场需求不及预期等。