002597金禾实业公司发布2020年三季报

投资建议：无糖饮料销售火爆带动甜味剂需求增长，公司的食品添加剂扩产项目以及定远一期部分项目预计将于今明两年逐步达产，同时基础化工产品价格有望随需求复苏而缓慢上涨。未来公司将致力于打造糠醛、双乙烯酮、氯化物三条产业链持续丰富食品添加剂、医药中间体等产品系列，提高抗风险能力。我们维持公司2020-22 年归母净利润预测为8.01、11.62、13.67 亿元，EPS 为1.43、2.07、2.44 元，当前股价对应的PE20X、14X、12X。维持“买入”评级。

投资要点：

公司发布2020 年三季报，业绩略低于预期。公司1-3Q2020 实现营业收入27.12 亿元（yoy-9.42%），归母净利润为5.33 亿元（yoy-12.74%），扣非后归母净利润为4.44亿元（ yoy-21.41%），业绩略低于预期。其中3Q20 单季度实现营业收入8.83 亿元（yoy-13.11%，QoQ-9.09%），归母净利润为1.76 亿元（yoy-15.86%，QoQ-13.89%）。

扣非后归母净利润为1.36 亿元（ yoy-25.08%，QoQ-22.02%），3Q2020 单季度公司销售毛利率为30.17%，同比、环比分别下降1.27、1.82pct。3Q2020 单季度营收和归母净利润环比下滑主要是由于1.安赛蜜、甲乙基麦芽酚销量环比下滑；2.爱乐甜的营销费用增加；3.由于原材料价格上涨，食品添加剂产品毛利率略有收窄。

3Q 单季度食品添加剂销量环比略有下滑，基础化工品量价环比增长。二季度由于公司加大了食品添加剂产品的海外出口量，提前超发导致了三季度销量的环比下滑。同时公司为了保证明年新增的食品添加剂产能放量主动调整了价格，并未跟随原料提价，加速行业出清。3Q2020 三氯蔗糖价格约为20-21 万/吨（含税，下同），环比同比均持稳，麦芽酚价格约为8-9 万/吨，去年同期约为9-10 万/吨左右，安赛蜜价格约为6.0-6.1 万/吨，同比环比均持稳。3Q 单季度基础化工产品量价环比增长，主要产品如双氧水/浓硝酸/液氨3Q2020 均价为1001/1493/2546 元/吨，环比分别上涨22%/2%/2%，同比仍然分别下滑12%/15%/13%。

发力C 端爱乐甜，营销策略变化导致营销费用增加，合肥研究所顺利落成。1-3Q2020 期间费用率为10.18%，同比提升1.05 pct，主要是销售费用、管理费用同比分别上升了2.9%、35.0%。线上线下齐发力加快布局C 端品牌爱乐甜，线上已布局天猫、京东和拼多多等电商平台，线下也已在国内各个商超陆续上架，推广营销费以及上架费用的增加导致三季度子公司费用同比增加，3Q 单季度各子公司销售费用、管理费用同比分别增加100.5%、65%，累计增加约676 万。7 月公司的爱乐甜零卡糖浆顺利投产并交付订单，本次量产的生产线具备年产200 万瓶零卡糖浆的规模，可实现对最高2 万吨的高热量蔗糖糖浆的替代。

此外合肥金禾研究所已于7 月10 日正式开业，未来将在食品添加剂和香精香料领域做好新产品技术研发和项目储备，目前30 多位管理技术人员已全部到位，预计到2020、2021年底研发人员将扩充至50、150 人。

三氯蔗糖、定远基地等在建项目进展顺利，精细化工产品持续扩产和丰富奠定未来业绩增长动力。公司扩产的5000 吨三氯蔗糖项目生产车间主体厂房基础部分已基本完成，相关设备已陆开始安装。定远一期余下的1 万吨糠醛、4 万吨氯化亚砜、4500 吨佳乐麝香溶液、2000 吨2-甲基呋喃、3000 吨2-甲基四氢呋喃、1000 吨呋喃铵盐等项目目前部分主体工程已完成封顶，设备正在陆续安装中。推进顺利，三氯蔗糖和定远基地项目预计都将于年底投产。同时年产5000 吨甲乙基麦芽酚项目正在推进相关行政审批工作。截止2020 年三季度末，公司在建工程加其他非流动资产为5.79 亿元，较年初增长4.95 亿元。

风险提示：项目投产及推广不及预期；甜味剂行业竞争加剧；产品价格下跌