中炬高新(600872)调研简报

投资建议

预计20-22 年公司实现收入53.93/62.32/72.42 亿元，同比+15.4%/+15.6%/+16.2%；实现归母净利润8.53/10.53/12.90 亿元，同比+18.8%/+23.4%/+22.5%，折合EPS 为1.07/1.32/1.62 元，对应PE 为58/47/39 倍。公司估值低于可比公司20 年平均78 倍估值（Wind 一致预期，算数平均法）。考虑到内部改革/营销/渠道/产能齐发力，预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。维持“推荐”评级。

一、事件概述

近期我们调研了中炬高新，就公司近期经营情况与管理层进行了沟通。

二、分析与判断

坚持“双百”目标不动摇，未来持续稳健增长可期公司五年“双百”目标于2019 年初提出，其中收入方面，内生增长目标是实现收入80 亿元，折合五年复合平均增速约15%；外延并购达成收入目标约20 亿元。如外延收购进度不及预期，则目标差额部分将通过内生增长完成。今年疫情对经营形成一定冲击，“双百”目标完成难度有所提升，但公司仍坚持“双百”目标不动摇。

20Q1 下游餐饮渠道库存较高，疫情期间物流配送限制商超处于缺货状态。20Q2 伴随疫情有所缓解，终端需求回暖，叠加下游补库存需求旺盛，公司业绩出现加速反弹。20Q3 下游动销已恢复至正常状态，除鸡精鸡粉等产品仍需消化库存外，公司生产经营已与往年差别不大，疫情已不再是经营的主要障碍。预计未来随着公司渠道端及产能端持续发力，收入端增速未来持续稳健增长可期。

渠道裂变持续推进，全国化渗透率仍有较大提升空间费用方面，公司未来三年销售费用额增速预计将维持在+25%左右。除加大费用投入外，费用投放有效性仍将通过推广方案创新等方式得到加强。渠道及经销商开拓方面，预计到今年底经销商数量有望超1400 家、超额完成年初1300 家的原计划。目前公司渠道全国区县的覆盖率在48%左右，渠道下沉仍有较大提升空间。

其中，南方地区特别是广东地区渠道已下沉至乡镇级别，未来增速不会太高；中西部、北部、东部地区办事处数量及渠道织网密度仍有较大的提升空间。公司今年初成立500 万元基金，专门加强对中小经销商的扶持力度。

产能改造持续推进，人才激励方案不断优化

产能技改方面，中山基地技改工作预计将在2022 年11 月完成；阳西工厂部分新增产能有望在今年12 月份投产。中山基地及阳西工厂等新增产能陆续释放将为调味品主业持续增长提供坚实保障。人才引进方面，目前公司仍以内部提拔为主、外部引进为辅。目前美味鲜公司每年校招约100 多人，其中70~80 人会沉淀在公司与公司一起成长。未来公司将为内部优秀员工提供更大的晋升空间，总经理基金、绩效奖金包等具体奖励措施将会向中层倾斜。因此公司中高层管理人员一直比较稳定，对从外部引进人才的需求较为有限。股权激励方面，公司目前仍在积极准备，暂无具体方案推出。不过未来仍会对激励方案进行持续优化，如加强对个人激励力度等。

三、风险提示

行业竞争加剧或需求下行、成本快速上涨、食品安全风险等。