中钢国际(000928)：国改先锋 开启发展新里程

盈利预测：我们预计中钢国际2020-2022 年营业收入分别为147.6、179.8、214.1 亿，归母净利润分别为6.0、7.6、8.8 亿，基本每股收益分别为0.48、0.61、0.70 元，对应PE 分别为8.9X、7.0X、6.1X。首次覆盖，给予买入评级。

冶金工程龙头，国际工程翘楚。1）冶金为主，多元业务布局。公司以钢铁、化工等领域的工程建设为主业，积极布局节能环保、高新技术、安全与职业健康相关业务。2）资质齐全，技术领先。公司拥有多个行业的甲级工程设计资质及甲级工程咨询资质，在带式焙烧球团机、长材轧制、大型焦炉、铁合金等领域构筑了较高的技术壁垒，其中带式焙烧机和控轧控冷工艺成套技术均达到先进水平。3）国际市场布局广阔，声誉较高。全资子公司中钢设备在海外冶金工程市场享有较高的声誉，已在几十个国家搭建起较为完善的经营网络。

行业分析：产业升级驱动国内需求，国际工程迎接顺周期。1）产业升级驱动国内需求。行业产能置换、发达区域产业升级以及环保要求提高共同促进了国内钢铁行业的固定资产投资，2019 年国内黑色金属冶炼及压延加工业固定资产投资增速高达26%。随着环保不断趋严以及以小换大，项目单体投资力量变大，固定资产投资金额有望保持可观规模。2）国际工程迎接顺周期成长。新冠疫情对国际工程造成较大的冲击， 2020 年1-10 月对外承包业务完成额以及新签合同分别下滑8.8%、4.4%。未来随着疫苗的上市，新冠疫情的影响将逐渐淡化，国际工程具有较强的顺周期属性，有望迅速走出泥潭，重新恢复扩张。中国的建筑企业在全球基建市场已经建立了比较明显的优势，在各国基建方案的落地和RECP 的催化之下，有望迎来较好的扩张机会。

业绩拐点已现，战略重心侧重国内。1）19 年收入快速增长，20 年业绩加速修复。2019 年公司营业收入同比增长60.3%至134.1 亿元，2020 年疫情影响下，公司前三季度收入增速回正，归母净利润同比仅下滑4.53%，彰显了较强的业绩修复能力。2）战略重心侧重国内，在手订单饱满。近几年国内钢铁行业产能置换和节能环保趋势明确，冶金工程需求上升，公司战略重心侧重国内，2020H1 公司国内营业收入占比提升至75.7%。截至三季度末，公司未完工和未开工订单440.59 亿元，订单保障倍数3.28，能够为未来业绩提供充足保障。

宝武托管，开启发展新篇章。1）宝武一基五元战略布局，与公司业务存在协同。据公司10 月29 日公告，公司控股股东中钢集团拟由中国宝武钢铁集团有限公司进行托管。宝武集团是国内最大的钢铁集团，确立了以钢铁制造业为基础的一基五元战略布局，与公司业务存在协同。2）债务风险扰动或减弱，公司融资成本有望下降。受控股股东债务风险影响，公司近年来融资成本较高，2019 年利息支出同比增长112%至1.28 亿元。宝武集团托管后预计公司债务风险扰动减弱，融资成本有望下降。

中钢天澄打造盈利增长点，佰能贡献投资收益。1）中钢天澄业绩加速，打造盈利增长点。中钢天澄2018-2019 年收入增速分别为24.4%、16.5%，净利润增速分别为9.9%、37.1%。随着国家环保政策的不断落实，中钢天澄业绩有望稳定增长，支撑公司未来业绩。2）拟转让佰能电气，预计贡献一次性投资收益。公司拟转让中钢设备持有的佰能电气27.78%股权予东土科技，预计贡献一次性税后投资收益2.36 亿元，增厚公司业绩。

风险提示：经济恢复不及预期、多元业务增长不及预期、佰能电气出售进度不及预期、应收账款回收风险