紫金矿业(601899)紫金跟踪报告

盈利预测及投资建议：考虑最近商品价格变动，我们假设2020-2022 年金价分别400、400、390 元/克，铜价分别4.8、5.5、5.6 万元/吨，预计公司2020-2022年归母净利润分别约为65.07 亿、98.92 亿、130.32 亿元，截止目前2271 亿市值，对应PE 分别为35/23/17X。维持公司“买入”评级。

投资要点

【事件】：根据公司官网信息，前期收购的圭亚那金田于11 月23 日实现全面复产，距离项目交割日不足三个月；此外，Timok 铜金矿在上部矿带采选工程设计的首采区首次揭露高品铜金矿体，见矿位置及品位同原设计基本吻合。

圭亚那金田全面复工复产，彰显紫金海外高效运营能力。2020 年6 月11 日公司同圭亚那签署《安排协议》，拟以3.23 亿加元现金（约16.99 亿元）收购圭亚那金田100%股权，并于8 月26 日完成交割，圭亚那金田为高品位大型黄金矿山，金资源量178 吨，平均品位2.8 克/吨，选厂已形成7500 吨/日处理能力，投产后年均可产金超4 吨。圭亚那项目拥有现实产能，但收购前矿山已停产数月，紫金团队入场后，项目于第一时间恢复采剥作业、完成选厂检修，打通全流程，11 月初恢复带料试车和采矿场露采70%的采剥能力，目前已实现全面复工复产，项目实现当年交割当年投产，彰显紫金海外高效运营能力。

Timok 上部矿带揭露高品位铜金矿体，高品位矿石即将批量产出。Timok 铜金矿为全球前十大高品位超大型待开发铜金矿之一，其中，上部矿带铜金属量121 万吨（平均品位2.71%）、金金属量76 吨（平均品位1.7g/t），顶部有超高品位矿体；项目设计生产规模330 万吨/年，达产后预计年产铜超7.9 万吨，首期项目预计2021 年2 季度末建成投产。本次揭露的高品位矿体位于上矿带的首采区，矿石平均品位铜9.23%、金6.23 克/吨，与原设计见矿位置和品位基本吻合，目前Timok 已实现首采中段与斜坡道贯通，井下矿石开采、通风和运输已基本具备，高品位矿石的揭露将为后续矿石批量产出创造有利条件。

矿场生产管理高效，综合资源实力居于国内首位，铜金生产进入加速期。经过多年技术创新及经验积累，公司突破低品位矿山经济性开采的难题，形成“五位一体”矿石流管理体系，在矿山运营效率上形成明显的竞争优势；借助自身对行业的判断及资金优势，逆周期扩充资源实力，陆续并购卡莫阿-卡库拉、Timok、RTB-Bor、武里蒂卡、圭亚那金田等一批优质矿山，截止最新报告期，公司黄金资源储量超2000 吨，铜资源量超6200 万吨；目前公司正加快资源优势的快速变现，未来一批世界级超大型铜矿及金矿将陆续建成，根据我们测算，未来三年公司铜及金权益产量复合增速有望分别达到30%、15%。

铜价仍将维持强势。短期看，疫情对主要铜资源国的冲击仍在，但随着需求国经济逐步恢复，经济有望延续基钦上行周期，特别是在欧美国家补库驱动下，海外需求快速增长，使得全球供需关系趋紧，中长期来看，全球铜矿山品位逐步下降，矿产铜成本不断上升支撑铜价。

风险提示事件：产品价格超预期走低、项目投产达产进度不及预期、金融市场波动、海外项目投资及运营、安全生产及环保风险。