旭杰科技836149股票业绩高增兑现、双位稳增可期

点评

装配式一体化转型顺畅，“研发&设计”双核驱动，打开业绩弹性空间。

公司是江苏省内装配式建筑集成应用领军企业，2017 年起承PC 构件政策东风顺势切入生产环节，先后投建苏州杰通、常州杰通两家工厂，合计设计产能19.5 万方/年。协同装配式建筑设计、研发、施工领域十余年资源及经验积淀，公司转型一体化步伐紧凑顺畅，营收规模显著增长，净利润率及经营现金流明显改善。公司2019 年实现营收2.82 亿，17-19 年CAGR 达52.14%；2019 年实现归母净利润1555.92 万元，17-19 年CAGR 达188.46%，远高转型前13-16 年56.4%的年均复合增速。现金流方面，因17 年新建产能资本开支需要，自2018 年起公司经营性现金流首次归正，净额规模逐年增加。

公司在研发及设计端积淀深厚，积累一批优质稳定客户，包括中衡设计、启迪设计等设计单位和中建三局、中建八局、上海建工、成都建工等大型建设单位。2020 年底公司参与江苏省住建厅《装配式混凝土结构预制构件质量检验规程》编制审查工作，彰显PC 生产领域质量标杆形象。

研发助力生产端降本增效，设计贯通全流程形成高溢价能力，双核优势将成为公司持续增长重要引擎。

产能释放与饱满订单正向互动，公司2020 年业绩如期兑现、双位稳增。

公司第二家PC 构件工厂常州杰通15 万方/年设计产能于2019 年11 月投产，按产能爬坡线性模型计算，预计2021 年底全部达产。回顾2020全年，Q1 因疫情影响订单延后，但在Q2 形成赶工压力，受益长三角领先全国的装配式建筑渗透率及预制率要求，子公司常州杰通收入增长迅速，2020 年1-9 月常州杰通实现营业收入9007.43 万元，净亏损从2019年底-561.77 万收窄至-247.44 万，改善明显。PC 构件新建产能释放与设计、施工、EPC 业务协同，公司整体业绩延续高增，2020 年实现营收增速23.09%，归母净利增速29.73%。

PC 构件供需日趋失衡，一体化能力凸显企业经营韧性。根据近日CCPA中国混凝土与水泥制品协会公布的数据：供需方面，截至2020 年末全国已建成PC 工厂超2000 家，合计产能约5000-6000 万方，远超市场2200 万方实际需求，多数地区供给已可满足未来5 年需求；价格方面，各地发布的预制构件参考信息中高低价格相差达30%，实际价格较指导价再下折20%-30%，处于激烈价格竞争带的小型工厂已处微利或亏损状态。可以看到，以PC 构件为代表的建筑工业化和产能过剩下的市场出清是大势所趋，鉴于装配式建筑对设计和集成度的更高要求，具备真正一体化服务能力的企业有望在短期的价格战和中长期的成本竞争中脱颖而出。

投资建议

公司专注装配式建筑近15 年，设计、施工及项目管理经验丰厚，2017年转型一体化集成服务，转型步伐紧凑顺畅。基于技术、项目及客户资源积淀，公司已在装配式建筑领域形成较强的先发优势。中长期看，借助一体化服务积累整合经验，公司正在逐步构建可标准化的装配式建筑产品体系，以“技术授权”为核心的轻资产扩张模式有望成为公司新的盈利增长点。我们预计公司2020/2021/2022 年的收入分别为3.49/5.98/7.94 亿，归母净利分别为2018/2541/4481 万元，推荐关注。

风险揭示

1.装配式建筑政策支持力度不及预期；2.钢结构体系产品对PC 构件产品的替代风险；3.公司PC 构件产能扩张不及预期风险；4.省外及海外市场拓展不及预期风险；5.订单不及预期风险等。