投资建议：预计公司20/21/22 年营收分别为51.8/62.1/73.5 亿元，同比+10.8%/19.9%/18.3% ； 归母净利润8.8/10.8/13.0 亿元， 同比+22.8%/22.9%/20.2%；对应PE 为57/46/38 倍，维持“买入”评级。
事件：公司发布2020 年三季度报告。2020 年前三季度实现营业收入38.10亿元，同比增长7.90%；归母净利润为6.68 亿元，同比增长22.40%；其中Q3 营收12.55 亿元，同比增长10.26%；Q3 归母净利润为2.13 亿元，同比增长18.50%。
餐饮渠道逐步恢复，调味品业务增长稳定。美味鲜子公司前三季度实现营收37.2 亿元（同比+11%）。分季度：Q1/Q2/Q3 分别实现营收11.2/13.7/12.3亿元（同比-4%/+25%/+12%），上半年增长节奏略受扰动，但随疫情影响逐步消散，Q3 美味鲜营收较上半年10%的增长有所提速。分产品：前三季度酱油、鸡精鸡粉、食用油营收分别同比+9%、-13%、34%，单Q3 鸡精鸡粉因餐饮渠道回暖开始恢复正增长（营收同比+5%），酱油及食用油增速分别为13%、12%。分地区：公司Q3 新增经销商75 名，主要集中在北部（+35 名）、东部（+16 名）及中西部地区（+15 名），公司积极进行全国化拓张，Q3 北部、中西部弱势地区营收分别同增28%、23%，东部及南部作为公司相对强势区域，营收分别增长1%、15%。除调味品业务，Q3本部（-11%）、中汇合创（-73%）、中炬精工（-35%）营收均出现不同程度下滑。
产品结构升级+降本增效带动盈利能力提升。从公司整体盈利能力角度，Q3毛利率、净利率分别同比提升2.5pct/1.2pct 至40.4%/16.9%。其中美味鲜子公司Q3 毛利为40.64%，相较H1 下滑2.21pct，主要原因系原材料黄豆价格提升，但同比来看，受益产品结构升级及生产效率提升，Q3 美味鲜毛利率同比提升3.26pct。费用端来看，Q3 美味鲜费用率同比提升0.98pct，其中销售费用投放加大，同比提升0.75pct 至9.7%，管理费用率/研发费用率/财务费用率分别+0.09pct/-0.06pct/+0.19pct。公司其他也业务费用控制较好，Q3 整体费用率保持稳定，同比微增0.1pct。
产能有望大幅扩充，稳健增长值得期待。公司调味品主业稳健发展，加大费用投放，在餐饮及商超渠道同步发力，重点布局弱势市场实现全国化布局稳步推进。产能方面，公司中山厂区技改将重点对酱油各工序进行技术升级改造扩建，预计于2021 年3 月动工，有望实现酱油、料酒产能扩产25 万吨、2 万吨（建设期3 年）。我们认为公司在理顺内部激励机制的同时，产能大幅扩充将有望助力公司向“五年双百”目标奋进。
风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险。
