关注要点

竣工需求旺盛，行业景气向上。我们认为，2020 年三、四季度行业景气度持续向好，消费建材龙头在下半年销量快速提速上行，展现旺盛的竣工需求。展望未来2-3 年，我们认为2017-18 年旺盛的新开工有望逐步转化为竣工，竣工有望快速向上回暖，利好公司业绩增速。

历经低谷终迎曙光，内生增长动能稳步上行。我们认为，过去几年因精装房快速增长，公司零售业务受到较大压力。但展望未来，我们认为，华东精装房已然接近天花板、步伐放缓，并有望先行进入存量市场，公司已度过了艰难时光；同时，公司在消费者中具备高端品牌形象，在强化渠道建设和“星管家”服务质量下，通过“同心圆”多元品类战略，公司凭借C 端优势实现持续高质量的稳健增长。

原材料成本上升，优质客户结构转移毛利率压力。2021 年来，由于全球流动性充裕、通胀预期上行，公司原材料价格大幅上行，当前时点（3-1）PPR/PVC 价格较2020 年年底已上涨19%/24%，对公司成本存有一定压力。但我们认为，公司具备优质的C 端客户资源，在成本上升周期，能够凭借产品+服务一体化优势，提升产品价格，向下游转移毛利率压力。

估值与建议

由于上调公司量价假设以及下调公司费用率假设，我们上调公司2020/2021e EPS 21%/16%至0.79/0.86 元，并引2022e EPS 1.00 元（同比+17%）。当前股价对应2021e/22e 22.8x/19.4x P/E。我们暂维持公司目标价24 元不变，对应2021e/22e 27.9x/24.0x P/E，隐含23%的上行间。

风险

竣工需求不及预期；精装房对公司零售业务的冲击超预期。

盈利预测与评级：预计公司未来2-3 年将受益全球智能控制器向我国大陆地区转移逻辑，如电动工具、汽车电子智能控制器等高毛利产品占业务比重有望增长，射频芯片业务预计将伴随低轨卫星及传统业务等下游多需求释放持续贡献利润，传统低毛利产品家电智能控制器增长或将放缓。将21-22 年营收增速从48%/37.96% 下调至33.63%/30.13% ， 毛利率从21.05%/21.18%上调至22.34%/22.70%，预计2023 年营收增速为30.37%，毛利率为23.02%，在此假设下21-22 年营收从70.22/96.88 亿元下调至62.35/81.13 亿元，23 年营收为105.77 亿元，21-22 年归母净利润从5.48/7.63 亿元上调至5.65/7.81 亿元，23 年净利润预计为10.23 亿元，EPS为0.62/0.85/1.12 元/股，PE 为39.10/28.28/21.58x，维持“买入”评级。

计提下全净利润仍超预期，受益智能控制器大陆转移+疫情生活方式转变公司2 月25 日发布年报，2020 全年营收46.7 亿元（同比+27.85%），归母净利润3.96 亿元（同比+30.54%），研发投入总额2.52 亿元（+45.63%），其中控制器板块毛利率21.36%（+1.22 个pct），海外营收占比超2/3。分板块看：

家电智能控制器：营收29.8 亿元（+16.66%），实现逆疫情平稳增长。

电动工具智能控制器：营收8.20 亿元（+60.49%），我们认为该高增长系受益海外疫情下，欧美地区生活方式的转变。

汽车电子智能控制器：营收0.99 亿元（+12.24%），预计项目订单累计约40-60 亿元，项目周期为8-9 年，涉及奔驰/宝马/吉利/奥迪/大众等多个终端汽车品牌。

健康医疗与护理智能控制器：营收0.95 亿元（+225.88%），实现快速增长，同受益疫情对生活方式的影响。

射频芯片：营收1.62 亿元（+13.09%），研发投入同比+122.45%，20H2低轨卫星T/R 芯片已开始小批量交付，铖昌已完成上市辅导备案登记，浙江证监局已受理并公示。

订单增加推动存货与应收账款增长，长三角基地完成验收扩充产能报告期末，公司存货10.45 亿元（+57.85%），应收账款10.13 亿元（+31.22%），相应计提减值0.51 亿元，主要系客户订单增加及备货所致；固定资产8.89亿元，同比增加2.65 亿元，长三角生产运营基地建设项目完成验收，预计2021 年公司产能充足，在手订单将有望持续转化为表内收入。

股权激励计划发布，若能完成则23 年净利润近9 亿，估值具备吸引力，业绩长期成长可期

1 月30 日公司发布2021 年股票期权激励计划，拟向管理人员/核心骨干授予1500 万份权益，占当前总股本1.64%，行权价每股19.76 元，业绩考核要求以2020 年为基数，21-23 年公司净利润增长率不低于35%/70%/120%（折合年增长率为35%/26%/29.4%），若能完成，则2023 年公司净利润将超8.7 亿元（PE 24.7x），预计本计划有望持续推动公司业绩长期成长。

风险提示：海外新冠病毒变异影响交货，原材料价格波动，铖昌上市放缓。